Pedro Matos, Darden School of Business, Universität von Virginia
Seit Jahren warnen Skeptiker davor, dass die Beliebtheit passiver Fonds die Märkte destabilisieren könnte, da sie in wirtschaftlich angespannten Zeiten volatiler als sonst sind.
Während des Börseneinbruchs 2020, der mit der COVID-19-Pandemie einherging, geschah jedoch das Gegenteil. Was hat den Markt damals destabilisiert? Neue Forschungen, die ich am Mayo Center for Asset Management in Darden zusammen mit Kollegen von der Universität Zürich durchgeführt habe,[1] ergeben, dass es in diesem Fall die Handlungen von Fachleuten waren, die Aktien bei großen institutionellen Anlegern auswählten.
Wir haben festgestellt, dass in der fieberhaftesten Verkaufsperiode zwischen dem 24. Februar und dem 20. März 2020, als der S&P 500 Index um 29 Prozent fiel, nicht die Anleger in passiven Fonds das Problem waren, sondern die aktiven Fondsmanager, die einen derart volatilen Markt geschaffen haben.
Börsengehandelte Fonds und Investmentfonds, die Indizes folgen, werden allgemein als passive Anlagen bezeichnet. Unsere Untersuchungen zeigen jedoch, dass diese Fonds Manager einsetzen, um zu entscheiden, welche Aktien gehandelt werden sollen – aktiv verwaltete Fonds -, die während des Crashs im Februar und März Aktien abgeladen haben.
WALL STREET PEITSCHTE EINEN STURM AUF
Insgesamt deuten die Ergebnisse darauf hin, dass institutionelle Anleger beim Eintreten eines Tail-Risikos Kurseinbrüche durch „Fire-Selling“ verstärken und Schutz in „harten“ Maßnahmen der Unternehmensresilienz suchen.
Anders ausgedrückt: Diese aktiven institutionellen Anleger flüchteten aus risikoreichen Titeln zugunsten von Titeln mit starken Bilanzen und sorgten somit für einen stärkeren Absturz des Marktes, als es sonst der Fall gewesen wäre.
Diese Schlussfolgerung basierte auf einer Analyse des institutionellen Aktienbesitzes am Ende des vierten Quartals 2019 sowie der Wertentwicklung von Aktien während der Raserei. Wir stellten fest, dass Aktien mit höherem institutionellen Besitz stärker betroffen waren als solche mit geringerem institutionellen Besitz.
Während die Verkäufe fieberhaft waren, wussten die aktiven Manager genau, welche Aktien sie fallen lassen wollten und welche sie aufstocken wollten. Am stärksten waren die Aktien betroffen, die in Bezug auf die Stärke ihrer Bilanzen finanziell schwächer waren. Was den Auf- oder Abschwung einer Aktie am meisten beeinflusste, war die Menge von Bargeld oder der Anteil des Fremdkapitals in ihrer Bilanz. Sie verkauften nicht wahllos, sondern schichteten ihre Portfolios in einer Flucht in die Qualität neu um.
Überaschenderweise verhielten sich die aktiven Fondsmanager auf eine Weise, die der verbreiteten Weisheit widerspricht: Portfoliomanager sollten Risiken eingehen, indem sie sich dem Trend widersetzen. Aktive Manager werden dafür bezahlt, Contrarian Investor zu sein. Anstatt konträr zu sein, wurden die aktiven Manager im zweiten Quartal Teil der Herde.
Meine Kollegen und ich sind der Frage nachgegangen, ob die institutionellen Anleger im zweiten Quartal 2020, als sich der Markt zu stabilisieren schien, wieder auf den Markt zurückkehren würden. Aber wir stellten fest, dass die aktiven Manager wegblieben. Wir vermuteten, dass sie den Handel möglicherweise rückgängig gemacht hatten, stellten aber fest, dass dies nicht der Fall war.
ROBINHOOD KOMMT ZUR RETTUNG
Wann immer es an der Börse einen Verkauf gibt, gibt es auch einen Kauf. Logisch – ohne beides gäbe es keinen Handel. Wer hat also in diesem Zeitraum Aktien gekauft, während aktive Investoren verkauft haben? Aus den Daten des Discount-Brokers Robinhood Financial konnten wir ableiten, dass es die Kleinanleger waren, die sich in risikoreichere Aktien stürzten. Wir haben diese Daten, die den aktiven Kauf risikoreichere Aktien durch Robinhood-Kunden zeigen, als Proxy für alle Einzelanleger verwendet. Durch den Kauf risikoreicher Aktien stellten die Robinhood-Investoren dem Markt in der rasendsten Zeit dringend benötigte Liquidität zur Verfügung.
Ein weiteres unerwartetes Ergebnis unserer Untersuchung zeigt, dass aktive institutionelle Anleger trotz gegenteiliger Werbung wenig Wert auf nicht-finanzielle Kennzahlen legten. Insbesondere stellten wir fest, dass positive Umwelt-, Sozial- und Governance-Kennzahlen (ESG) keinen Einfluss auf die Entscheidung der aktiven Fondsmanager hatten, sich von Aktienbeständen zu trennen. Es ging mehr um Fremdkapitalaufnahme und Bargeld und nicht um die Soft-Kriterien wie ESG und Nachhaltigkeit. Dies widerspricht der landläufigen Meinung, dass große Institutionen ESG-Kennzahlen als wichtigen Teil eines gründlichen Investmentprozesses betrachten sollten.
Während die von einer Pandemie ausgelöste Baisse im Februar und März 2020 eine Gelegenheit für institutionelle Anleger hätte sein können, sich verantwortungsbewusst zu verhalten, haben sie es dieses Mal vergeigt. Wie haben Sie sich im entscheidenden Moment verhalten? In diesem Fall stellte sich heraus, dass die Investition in nachhaltige Unternehmen keine Priorität war.
Pedro Matos ist akademischer Leiter des Mayo Center for Asset Management, hat den John G. Macfarlane Family Chair in Business Administration inne und ist Professor an der University of Virginia Darden School of Business. Er ist Experte auf den Gebieten Asset Management, Investitionen, Corporate Governance und internationale Finanzen. Seine Forschungsschwerpunkte sind internationale Corporate Governance und die wachsende Bedeutung institutioneller Investoren an den Finanzmärkten weltweit.
[1] Pedro Matos ist Co-Autor von „Where Do Institutional Investors Seek Shelter When Disaster Strikes? Evidence From COVID-19“ mit Simon Glossner, Post-Doktorand an der Darden School of Business und Stefano Ramelli und Alexander F. Wagner von der Universität Zürich.
Ida JUNKER
international consultant
